Good bye, Alan Greenspan 30.01.2006
Viele hielten ihn - und nicht etwa George Bush - für den mächtigsten Mann der Welt: Alan Greenspan, Chef der amerikanischen Notenbank und somit indirekter Herrscher über die Weltfinanzmärkte. Am morgigen Dienstag nun übergibt der Herrscher über Zinsen und Kapitalmärkte das Zepter an seinen Nachfolger Ben Bernanke. Allen Kritikern zum Trotz, kann sich die Bilanz von Alan Greenspan sehen lassen: In seiner 18-jährigen Amtszeit hat Greenspan die Finanzmärkte nicht nur sicher durch zahlreiche Krisen geführt, der US-Aktienmarkt konnte unter Greenspans Regie gar um stolze 600% zulegen.
Besondere Hochachtung hat sich der scheidende US-Notenbankchef darüber hinaus für seine treffsicheren Beurteilungen zur Bewertung des US-Aktienmarktes verdient. So warnte Greenspan beispielsweise bereits im Jahr 1996 in einer historischen Rede vor einer "irrational exuberance", einer irrationalen Übertreibung am US-Aktienmarkt. Selbst wenn der Zeitpunkt dieser Warnung sich im Nachhinein als etwas zu früh herausstellte, wären diejenigen, die die Warnungen Greenspans ernst genommen hätten, vor dem großen Crash ab dem Jahr 2000 verschont geblieben.
Ein weiteres Mal bewies Greenspan dann im Jahre 2002 sein Gespür für die Aktienbörse: Bei damals allgemein pessimistischer Stimmung und gedrückten Kursen wies er auf die fundamental niedrige Bewertung des US-Aktienmarktes hin. Wieder sollte er Recht behalten.
Erfolgsgeheimnis Fed-Modell
Was ist nun das Erfolgsgeheimnis dieses Mannes? Wie kann Greenspan die Bewertung von Aktien soviel treffsicherer vornehmen als die Masse der Analysten? Die Antwort ist überraschend einfach: Greenspans Erfolg bei der Beurteilung der Börsenbewertung basiert auf einer kurzen und noch dazu weit bekannten Formel: Dem sogenannten Fed-Modell (Fed = Abkürzung für Federal Reserve = US-Notenbank).
Grundidee dieses Bewertungs-Models ist die Annahme, dass die Einstandsrendite und damit das KGV von Aktien und Anleihen grundsätzlich identisch sein sollten, da beide Anlageklassen um die Gunst des Kapitals konkurrieren. Würden beispielsweise Anleihen eine deutlich höhere Rendite abwerfen als Aktien, so wären Aktien folglich zu teuer und umgekehrt. Diese Annahme in eine Formel eingefügt und nach dem fairen Börsenwert aufgelöst, ergibt folgende Börsengleichung:
Fairer Börsenwert = aktueller Börsenwert x KGV Anleihen / KGV Aktien
Beispiel:
In 1996 stand der Dow Jones Index bei rund 5.500 Punkten und wies damit ein KGV von 20 auf. Die Einstandsrendite in Aktien lag folglich bei 5% (=100/20). 10-jährige Staatsanleihen hingegen brachten eine um 1,5% höhere Rendite von 6,5%, entsprechend einem KGV von 15 (=100/6,5). Eingesetzt in die Fed-Formel ergibt sich:
Fairer Wert des Dow Jones im Jahr 1996 = 5.500 Pkt. x 15 / 20 = 4.125 Pkt.
Nach dem Fed-Modell war der Dow Jones-Index also im Jahre 1996 bei einem Stand von 5.500 Punkten bereits um ein Drittel überbewertet, worauf Greenspan in seiner Irrational-Exuberance-Rede hinwies.
Bewertung heute
Wie ist die US-Börse heute, zum Zeitpunkt des Ausscheidens des Fed-Chefs, aus Sicht des Fed-Modells bewertet? Aktuell notiert der Dow Jones bei rund 11.000 Punkten und einem KGV von rund 15. Die Einstandsrendite liegt damit bei etwa 7% (=100/15). Anleihen hingegen weisen mit 4,5% Rendite ein KGV von rund 22 auf (=100/4,5). Eingesetzt in die Fed-Formel ergibt sich folgender fairer Wert für den Dow Jones:
Fairer Wert des Dow Jones aktuell = 11.000 Pkt. x 22 / 15 = 16.130 Pkt.
Der Dow Jones ist somit nach dem Fed-Modell aktuell um rund 30% unterbewertet. Zwar hat das Fed-Modell weder 1996 noch 2002 genau den richtigen Zeitpunkt für den Abbau einer bestehenden Unter- oder Überbewertung getroffen. Die grundsätzliche Treffgenauigkeit bei der Bestimmung des fairen Börsenwertes jedoch hat das Modell mehrfach eindrucksvoll unter Beweis gestellt.
Fazit:
Alan Greenspan hat sich seinen Ruhestand nach achtzehnjähriger Amtszeit redlich verdient. Auch sein Nachfolger Ben Bernanke wird sich jedoch zukünftig bei seiner Beurteilung des US-Aktienmarktes von der einfachen und bestechenden Logik des Fed-Modells leiten lassen. Für uns im Gemeinschaftsdepot stehen die Zeichen demnach auf Grün: Mit einer Unterbewertung des Dow Jones von rund 30% nach dem Fed-Modell weisen gerade unsere US-Qualitätsaktien in Zukunft noch deutliches Aufholpotential auf. Bleibt uns nur zu wünschen: Good bye Alan, welcome Ben !
